哈佛模式－职业经理人-第37部分

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投资计划可能无法成立。但是有了适当的
　　　　　　　　　　　　　　吸引力，计划就可被接受。
　　　　　　　　　　　　直接投资国外的最后一项动机是，公司希望分散其财富的分布地点。现代财务理论已显示，持有分散式资产组合的利益。犹如进行跨产业的多元化经营
　　　　　　　　　　　　　　具有潜在利益，跨国作业也是有利可图。不幸的是，因为某些因素使得个人投资者，不易拥有其他国家的证券。
　　　　　　　　　　　　这些因素包括以下几项：（1）许多国家限制资本流通，不允许证券资产投资组合；（2）在多数发展中国家，甚或连一些已开发国家的资本市场，都缺乏深度
　　　　　　　　　　　　　　与广度；（3）只有相对少数公开上市证券存在，并且被少数投资者占有；在这些国家内虽然没有正式限制存在，外国投资者仍无法取独得资产。
　　　　　　　　　　　　甚至在发达国家，完成投资也很困难。税法各国不同，而且关于证券的资讯，也不如美国容易取得。因此，虽然投资者相信国际性的资产分散化有利，
　　　　　　　　　　　　　　却也无法分散本身的资产组合。
　　　　　　　　　　　　个人分散资产组合的一项选择是，投资大型跨国公司。这些公司拥有法律人员及工业知识，可以跨越资讯的障碍进行直接投资。这项争论衍伸出的一个
　　　　　　　　　　　　　　后续问题是，股东可以指示公司管理阶层分散投资，以取代个人分散化投资。因为个人分散化投资被正式或非正式障碍所阻止。但是，并没有直接证据显示
　　　　　　　　　　　　　　公司的确是因分散化问题受到鼓舞。
　　　　　　　　　　　　（二）国外作业的缺点
　　　　　　　　　　　　正如前述，在国外作业，公司会面临到一些额外的困难。在讨论现金流量预测及风险调整时，最好将下面几项潜在的困难谨记在心：
　　　　　　　　　　　　（1）公司被视为外来者，而且会引起消费者团体、国内竞争者及政府官员的愤恨情绪。时常，有些利害关系人士不相信他们的外国母公司；本地利益团体
　　　　　　　　　　　　　　又视这些公司为不忠诚。这种态度使得莱希的建议并不正确。
　　　　　　　　　　　　（2）国外作业的实际地点与总部距离很远，较难搜集资讯也难传达，使得管理上的控制更加困难。
　　　　　　　　　　　　（3）在决定组织设计及人事政策时，须考虑不同文化的存在。必须学习新税法及法令，并且将之加入财务计划及公司政策之中。
　　　　　　　　　　　　（4）以外国货币交易会增加现金流量的不确定性，以及成为风险的显著新因素。
　　　　　　　　　　　　（5）公司必须在不同政治环境下作业。不了解该地环境及法律，会遭致严重的惩罚，包括使公司处于与祖国法律相冲突的处境中。
　　　　　　　　　　　　此外，如果政治情况较母国不稳定，公司必须应付快速变化的环境，以跟上最新发生的事件。公司必须在资讯搜集中投注资源。
　　　　　　　　　　　　（三）国外现金流量的评估
　　　　　　　　　　　　现金流量预测经常发生的缺点是，它无法指出关于国外投资的所有潜在利益与问题。如果在估计现金流量时，能够不忘国外投资计划出现的动机，可能
　　　　　　　　　　　　　　就会减少错误。
　　　　　　　　　　　　分析家评估国外投资现金流量的主要困难是，由独立的本地投资计划产生的现金流量，与应计给母公司的现金流量产生歧异。有数项因素导致此分歧：一些受
　　　　　　　　　　　　　　制于投资者，其他则取决于公司的作业环境，包括政府。导致分歧的因素以后会详细解说，但不论原因为何，重要的是，投资者必须了解影响他们财
　　　　　　　　　　　　　　务状况的现金流量是相关的因素。现金流量评估为一个三阶段过程：第一阶段是预测所有的计划或独立计划；第二阶段是公司估计整个系统的利益与成本；
　　　　　　　　　　　　　　第三阶段是考虑税法与汇率的影响，这导致投资者须估计其现金流量。这个三阶段过程必须指出使得两种现金流量分歧的因素，以及转换国外现金流量估计
　　　　　　　　　　　　　　值为投资者母国现金的方法。
　　　　　　　　　　　　二、分歧的来源
　　　　　　　　　　　　（一）互相依赖性
　　　　　　　　　　　　前段已提及，国外投资经常肇因于防御性动机，是对贸易限制或竞争压力的反应。在这些国外投资案中，它们产生的一些销售量，会被公司现有部门先
　　　　　　　　　　　　　　前的外销量啃噬掉。若其他单位瓜分去的销售量，在没有进行国外投资之下，仍能获得维持，就不应该包括在该国外投资计划的收入内。同时，如果这些销
　　　　　　　　　　　　　　售损失是因为贸易限制或竞争，则应该正确地归在该计划名下。
　　　　　　　　　　　　现举例说明此点，某公司正考虑一每月6000单位、每单位50元的国外投资案。公司目前以外销方式服务此市场，销售量为4000单位，每单位60元。
　　　　　　　　　　　　　　有一个主要竞争者已在同一区域建立设备，以避免下年度将实施的进口限额。如果公司不跟随情势做投资，估计外销量会是1500单位，每单位50元，反之，
　　　　　　　　　　　　　　外销量会掉至1000单位。有多少销售收入应该归功于国外投资呢？
　　　　　　　　　　　　正确的答案是：该海外投资所增加的数量与不做时的数量相比，每月金额是：275000元，即进行扩张时的总销售额350000元与不做扩张的75000元之间
　　　　　　　　　　　　　　的差额。275000元代表投资产生的30万元，减掉被现有销售吃掉的25000元。其余外销减少量（165000元）不在计划中减去，因为即使在不做投资的情况下，
　　　　　　　　　　　　　　也会损失这些销售量。
　　　　　　　　　　　　在此例子中，销售收入的变动被用来说明彼此互相依赖，但它们仅是现金流量方程式的一方。在更完备的分析中，也必须考虑成本。如果在国外作业的
　　　　　　　　　　　　　　成本较高，则在估计现金流量时，应该考虑增加的金额。在此，相关重点就是现金流量的净冲击。
　　　　　　　　　　　　转移价格时，也会显示这种相互依赖性。一旦国外作业成立之后，公司之间的交易，很可能会超越国界。当营业个体之间互相交易时，公司会设立转移
　　　　　　　　　　　　　　价格，转移价格并不一定依市场水准而定，因为尚有税赋影响及货币限制。转移价格可以将高税赋区的盈余移转至低税赋区。价格政策的内部影响就是在高
　　　　　　　　　　　　　　税赋国家减少所记载的现金流量，将它们增加在低税赋国家上。从整个公司观点来看，减少税赋费用即为增加现金流量。但是，如果没有仔细分析，现金流
　　　　　　　　　　　　　　量的来源可能会被记载错误。以下是个转移价格互相依赖的例子。
　　　　　　　　　　　　一家公司正在考虑投资向母公司购买零件的海外加工厂，零件的市场价格一套是30元，对本母公司的利润贡献是8元。经过加工后，会增加成本10元，
　　　　　　　　　　　　　　子公司可以50元出售成品。母公司与子公司所在国之税率分别为30％及40％。在目前的转移价格水准下，母公司的税后现金流量为11。6元，即5。6元为母公
　　　　　　　　　　　　　　司，6元为子公司。因为税率不同，对母公司来说，较高的转移价格会导致较高的税后现金流量。在转移价格为40元时，子公司的利润完全被消除，但是母公司的税后盈余则上升为12。6元。如果在评鉴海外投资计划时用40元做转移价格，并且不发给子公司最后应得之现金流量，这项投资就会被拒绝。在一个极端的例子中，假设所有的销售都依赖建立加工厂（因为贸易限制），甚至在子公司帐上不记载任何现金流量的情况下，正确的投资现金流量会是12。6元。因为互相依赖，正确指出所有相关现金流量的金额及来源，就变得很重要。
　　　　　　　　　　　　（二）汇款限制
　　　　　　　　　　　　地主国通常会限制子公司以红利形式付给其国外的母公司之金额。这些政策一般是为减少收支帐赤字的完备计划的一部分。国际货币基金会每年出版的
　　　　　　　　　　　　　　《汇兑合约及限制》一书中，都记载实施的限制及政策的改变。在作投资决策的时候，重要的是必须了解目前的限制，以及预测连续执行限制或在未来实施限
　　　　　　　　　　　　　　制的机率，后者的预测需要对地主国收支平衡帐的情况加以评估。
　　　　　　　　　　　　限制有许多种形式，通常是只允许付出每年盈余、保留盈余或是销售量的某一最大百分比。无论限制的形式为何，它们都会延迟现金流量收讫，而减低
　　　　　　　　　　　　　　了这些现金流量的价值。损失的多寡是取决于限制的严苛性、延迟收到流量的时间长短，以及资金返回本国前之投资机会。例如，假设投资有10年生命期，
　　　　　　　　　　　　　　每年可产生净现金流量100万元，红利付款限制在前九年是每年40万元。但是在第十年年底，可以支付与累积保留盈余相等的金额。在此例子中，必须考虑
　　　　　　　　　　　　　　的现金流量是前面九年每年40万，及最后一年600万。如果在此期间内，现金可以再投资，则应包括额外的利息收入。如果40万可以再投资，并获得10％的
　　　　　　　　　　　　　　利息，而且这些盈余在第十年年底可以算为红利，则最后的现金流量会是640万加上230600元的利息。
　　　　　　　　　　　　在本例中，现金流量等同盈余。通常，它们因非现金支出，例如折旧的存在而不同。盈余与现金流量的不同，会让那些可以付返回国的现金流量变得有些暧
　　　　　　　　　　　　　　昧不明。如果红利付款的限制是依盈余而制定，折旧费用的正现金流量就无法付返回国。除非这些款项可以有利地应用在地主国内，否则以母公司的利益来讲，
　　　　　　　　　　　　　　最好维持低折旧费用，以使国外红利的税后收益极大化。虽然没有一般条例可以适合所有情形，然而充分了解现有的全部限制及其意义是绝对必要的。
　　　　　　　　　　　　（三）课税
　　　　　　　　　　　　计算现金流量牵涉到不同的税率。国家不同使用的税率也不同。从美国投资者的观点来看，通常取税率中高者来计算。美国政府虽给予外国公司减免税
　　　　　　　　　　　　　　额，但不超过美国税率的最大值。所以超过此税率就会减少投资者的报酬。
　　　　　　　　　　　　（四）补助
　　　　　　　　　　　　对某项投资计划的决策，时常也受地主国所提供的特别待遇的影响，如前段国外投资动机中所述，特别待遇有许多不同形式，如果对方有充分的补助，
　　　　　　　　　　　　　　则没有补助就不可能通过的计划，就会变成可行的投资。对潜在投资者来说，主要问题是如果地主国改变政策，这些补助是否会被取消。若投资计划在其寿
　　　　　　　　　　　　　　命期间，始终留在地主国，政府可能提供价值不菲的税赋优惠。税赋优惠是吸引资本和科技知识的必要鼓励。一旦做了投资，有的政府便可能改变税法，或
　　　　　　　　　　　　　　是设立新的限制，以抵销原来的补助。
　　　　　　　　　　　　潜在投资者需要评估补助，及其被取消的可能性。十分保守的作法是，只接受没有补助也可行的投资计划。比较合理的方法则是加入风险，或是在未来
　　　　　　　　　　　　　　可能失去补助的机率，来调整现金流量。了解补助的重要性，也可使投资者采取必要步骤，以减低失去补助时的冲击。

　　　　　　　　　　　　三、政治及作业上的风险
　　　　　　　　　　　　政治风险的定义虽有不同，但是可以很容易地指出一些一般的特征及例子。首先，必须区分国家、经济及政治这些密切相关的风险概念，并且了解彼此间的关系。国家风险指的是在不同国家的经济、社会与政治环境下，进行企业活动的
　　　　　　　　　　　　　　风险因素。例如，银行家通常审查欲投资国的经济情况，包括其收支平衡帐、其中央银行之政策及其效用，主要经济部门（进出口、趋势与展望、资金的流动
　　　　　　　　　　　　　　及金融之调停）、社会情况、国际关系，以及世界事件对本地经济的影响。
　　　　　　　　　　　　一般来说，经济风险非由政治而来，它们包括从科技改变、竞争者行为及消费者喜好之改变而来。但是在许多例子中，国家的政治事件与经济风险之间
　　　　　　　　　　　　　　有密切关系，例如，在黎巴嫩内战时市场结构的瓦解；伊朗革命成功后，霍梅尼政府禁止某些西方产品的进口；以及苏联解体后的不确定情势，都是政治事
　　　　　　　　　　　　　　件使经济风险加重的清楚例子。
　　　　　　　　　　　　同样的，虽然多数劳工罢工有其限制范围及经济原因（例如薪资、福利的争议不合，或其他与工作有关的问题），许多全面罢工，例如1978年的尼加拉瓜，
　　　　　　　　　　　　　　及1980年的波兰大罢工，很明显的都是政治性质，并且广泛波及到经济。甚至有明显的经济目的，如为